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宏观：出口超预期：贸易的框架正在变化

2023 年3 月，中国出口增速（以美元计价）同比14.8%，预期值-5.0%，较前值（1-2 月累计同比）大幅回升21.6 个百分点；进口增速（以美元计价）同比-1.4%，预期值-5.2%，较前值（1-2 月累计同比）回升8.8个百分点，贸易差额881.9 亿美元。本期出口强势反弹，大幅超市场预期，对此我们认为：3 月份出口超预期在哪首先，对大部分经济体出口增速都出现回升，这可能来自岁末年初疫情拖累的回补。但更重要的是，中国出口的贸易框架可能在发生变化，结构性韧性值得关注。二季度来看，当前市场对经济增长的定价有些过低，甚至偏向“弱衰退”，事实上对经济的预期可以更乐观一些，二季度我们可能会看到更多的中长期经济悲观预期的修复。

风险提示：疫情不确定性风险，地缘政治风险，经济下行风险。

宏观：降温的通胀，紧缩的信贷-美国3 月通胀数据点评美国23 年3 月季调后CPI 同比回落至5%，低于预期5.1%和前值6%；CPI 环比回落0.3 个百分点至0.1%，低于预期0.2%；但核心CPI 同比回升0.1 个百分点至5.6%，符合预期；核心CPI 环比0.4%，低于前值0.5%，符合预期。3 月CPI：能源同比转负、房租环比改善、超级核心服务通胀降温。根据对房价的滞后关系，预计住房同比将在8 月后降速。但核心CPI 同比有所反弹，主要为交通运输、教育通信分项拉动。判断未来通胀走势的额外线索：商业银行信贷紧缩。事实上，信贷紧缩已经发生，MBS、商业地产贷款首当其冲。联储加息尾声基本得到确认，但衰退风险继续酝酿。商业地产市场的降温已导致贷款违约率连续上升，相关衍生品CMBS等面临再融资困难，而当前信贷紧缩的矛头最先指向了商业地产和MBS，需警惕高利率传导至信用风险，从而导致实体经济受损的可能性。

风险提示：美国通胀持续性超预期，联储货币政策收紧超预期。

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